广联达(002410.CN)

广联达(002410):波士顿产品矩阵接力成长

时间:20-08-21 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

广联达(002410)是建筑行业软件供应商,产品覆盖工程项目的全生命周期。造价业务2019 年收入占比达到69%,施工业务占比从2015 年的13%提升至2019 年的24%,是公司未来重点突破业务。创新业务板块属于公司孵化业务,主要包括规建管一体化平台等业务,目前尚未形成规模化销售。

我们认为,广联达产品线波士顿矩阵接力成长是当前市场最大低估。广联达造价业务当前从明星类产品逐渐过渡到金牛类产品,施工类业务从问题类产品逐渐过渡到明星类产品(空间大,目标市占率10%),创新业务逐渐从瘦狗类成长为问题类产品,也是长期潜在的明星类产品(建管一体化等)。

阿里巴巴为例,单业务线产品容易触达上限,B2B 之后B2C、阿里云、新零售等接力成长是阿里巴巴成为航母级IT 领军关键。

施工“中台+模块”形式是产品和方案最佳平衡点,我们预计长期目标百亿级营收。1)产品线整合:

2014-2017 年,逐渐形成完整产品线,2019 年发布针对项目的数字项目管理平台。产品化提升利润率,方案化做大收入,中台+模块是产品和方案最佳平衡点。2)施工销售整合:建立多个区域平台,销售网格化导致销售费用快速增长。假设每年新开工项目30-40 万,每个项目持续2-3 年,在施项目百万级,每个项目一年收10 万的服务费用(相当于技术工一年工资),若广联达取得10%市占率,即实现百亿级营收目标。

广联达造价产品是A 股最佳SaaS 化标杆,预计中期稳态收入上限从30 亿提升到50 亿,长期若切入内容,上限或达100 亿以上。广联达造价软件兼具C 端和B 端属性,稀缺的产品成熟度较高的软件,转云后,在费用、产品升级、算力、数据管理、运维等方面有更加显著优势。中期,产品粘性、用户数增长、ARPU 值提升推动稳态收入上限从30 亿提升到50 亿(正文已经详细测算)。远期,AI+大数据切入内容领域,长期上限或达到100 亿以上。

波士顿接力成长的关键是执行力和人才话语权。广联达管理层不断健康换血,为企业注入技术创新的基因。广联达行业地位的先导指标是人才话语权。体现在人才观、三种招聘与培养方式、人才激励,最终数据证明其人才储备在行业中的巨大优势。

上调3 年盈利预测。我们预计,造价业务和施工业务长期目标收入均在百亿级别,造价云化后上限提升,施工产品线和销售线整合后2020 年迎来重要拐点。原预计2020-2022 年收入为40.34、49.42、58.18 亿元,归母净利润为4.58、6.62、8.42 亿元,上调盈利预测,调整后,预计2020-2022 年收入为43.51、54.12、64.79 亿元,归母净利润为4.60、7.03、8.81 亿元。分部估值法下,目标市值1089.8 亿元。维持“买入”评级。

风险提示:施工产品杀价竞争导致毛利率大幅下滑;宏观经济系统性风险导致建筑行业新开工率大幅下滑